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A necessidade de novo modelo de financiamento da infraestrutura

Os investimentos em infraestrutura têm hoje importância estratégica para a retomada do crescimento da economia brasileira. O programa de ajuste fiscal e a correção de preços relativos podem gerar uma situação mais favorável a investimentos mais adiante, mas no curto prazo o cenário de investimentos não é animador para a maioria dos setores, face à expectativa de recessão e baixo crescimento da economia. Alguns trabalhos de pesquisa têm demonstrado acentuada redução de lucros e lucros retidos das companhias abertas e maiores empresas fechadas não financeiras nos últimos anos, fazendo com que a taxa de retorno sobre o capital investido nessas empresas seja inferior ao custo de suas dívidas financeiras desde 20121. Na infraestrutura, o quadro é completamente diferente, com a evidência de excesso de demanda. Uma reativação de investimentos nessa área pode ser o primeiro passo para a retomada do crescimento, levando em conta também a capacidade de sua cadeia de oferta de gerar impactos favoráveis em vários setores industriais. Seguro-garantia e maior qualidade de projetos são os caminhos para reduzir riscos na fase de construção O modelo de concessões que tem prevalecido nos últimos anos tem priorizado o critério da modicidade tarifária, com tarifas de serviços inferiores ao custo de produção dos serviços. Um resultado é a criação de projetos que apresentam taxas de retorno inferiores às de mercado, compensadas depois com maior participação do Tesouro, diretamente ou via financiamentos subsidiados do BNDES. A manutenção desse modelo não é sustentável nem desejável. Além do impacto fiscal de curto prazo e da criação de compromissos de longo prazo para a cobertura de subsídios de crédito, esse modelo tem problemas de equidade, ao transferir parte dos custos dos serviços dos usuários para toda a sociedade, além comprometer a eficiência econômica ao distorcer preços relativos. Por outro lado, apesar da reconhecida insuficiência dos recursos orçamentários destinados a investimentos de infraestrutura, verifica-se nos últimos anos a utilização de menos da metade das verbas destinadas a esse fim no orçamento federal. O desafio é criar um novo modelo de financiamento de infraestrutura que permita aumentar os investimentos de infraestrutura nos próximos anos. Deve ter participação preponderante de poupança e investidores privados, ser sustentável a preços de mercado e respeitar critérios de modicidade tarifária, equidade e eficiência econômica. Havendo subsídios, o modelo a ser utilizado não é o de concessões, mas o de parceria público- privada (PPP), com recursos claramente inscritos no orçamento. Nos projetos de concessão, trata-se de compatibilizar o critério de modicidade tarifária com taxas de retorno de mercado para os investidores. O caminho é induzir forte concorrência nos leilões. Para estabelecer esse equilíbrio em níveis mais baixos de tarifas e taxas de retorno, a saída é mitigar os riscos dos projetos de concessão de modo a reduzir o prêmio de risco requerido pelos investidores. Maior qualidade de projetos e seguros-garantia são os caminhos para reduzir riscos na fase de construção. A adoção de marcos regulatórios funcionais e estáveis e de agências reguladoras independentes, órgãos do Estado e de alta qualidade técnica e profissional, são formas de mitigar riscos de natureza regulatória e política. Criadas essas condições, existem razões para acreditar na viabilidade de financiar projetos de infraestrutura em condições de mercado, otimizando a sinergia entre BNDES, bancos privados, instrumentos e veículos do mercado de capitais e companhias de seguros. A colocação de debêntures de infraestrutura dá sinais animadores. Mesmo as emissões feitas na fase de construção têm merecido classificações de risco AAA e AA e nos leilões de "book building" a demanda tem superado entre 2 e 3 vezes a oferta. A liquidez desses títulos de divida no mercado secundário tem sido semelhante à media da Bovespa para ações, com índice de "turnover" da ordem de 0.70, a maioria com significativa presença em pregões. O prêmio de risco tem se situado entre 100 e 200 pontos básicos (1% a 2%) sobre os papéis públicos (NTN-B) de vencimentos equivalentes. Por outro lado, existem indicações de que a taxa de retorno requerida em projetos de infraestrutura que fossem financiados integralmente no mercado de capitais, com 30% de ações e 70% de debêntures, não se afastaria significativamente do observado nas demais empresas não financeiras. Utilizando estimativas do custo de capital próprio do Cemec para setores de infraestrutura em dezembro de 2014 para as ações 3 (intervalo de 9,1% ao ano e 15,7% ao ano em termos reais) e assumindo a taxa de 15,4% ao ano para as debêntures2, o custo médio ponderado do capital estaria no intervalo de 5,3% a 7,2% ao ano. Com essas hipóteses, a taxa de retorno real dos projetos deveria estar nesse intervalo, que não difere significativamente da taxa média de retorno das empresas não financeiras no período de 2005 a 2013, que foi da ordem de 7,2% ao ano. Com o objetivo de promover um amplo debate sobre o assunto e identificar as melhores propostas para a formulação de um novo modelo de financiamento de investimentos em infraestrutura, o Ibmec promoverá em data próxima o Forum Ibmec de Infraestrutura. 1- Nota Cemec 03/2015 - Fatores de queda do Investimento 2010 2014- www.cemec.ibmec.org.br 2- Adota-se prêmio de risco de 200 b.p. sobre a taxa de 13,4% %a.a. das NTN-F de 10 anos em 17/03/2015. Carlos A. Rocca é doutor em economia FEA-USP e diretor do Cemec

Fonte:  Valor Online- Segunda feira, 23 de março de 2015.


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